Våra fondförvaltare kommenterar marknadsläget

Hur är fonderna positionerade just nu och vad tror ni om marknadsutvecklingen för resterande del av året?

Sverige Vision bygger på en kärna av stora likvida bolag av hög kvalitet och med inbördes god diversifiering. Vi har fortsatt en tro på att bolag med stabila balansräkningar och kassaflöden bör klara sig bättre än den breda marknaden i en miljö med högre inflation och stigande räntor. Bolag som har en god möjlighet att föra vidare kostnadsökningar till kund kommer att gynnas i en miljö med högre inflationstryck.

Fonden har, efter att ha haft en mer defensiv placeringsstrategi under inledningen av året, passat på att öka innehaven i ett antal mer konjunkturkänsliga bolag. Rent sektormässigt är läkemedel fortsatt överviktat, men sedan en tid tillbaka även industribolag baserat på att förväntningarna och därmed även värderingarna kommit ned. Dagligvaror är fortsatt överviktade, medan material och fastigheter är underviktade. Material har gått väldigt starkt under årets inledning vilket drivit upp förväntningarna. Fastigheter är känsliga för stigande räntor och kreditspreadar, vilket föranleder en mer försiktig hållning.

Därutöver är fonden underviktad i Evolution Gaming och Swedish Match vilket beror på att Länsförsäkringar valt att exkludera dessa bolag. På samma sätt är Lundin Energy och International Petroleum ej möjliga investeringar för fonden utifrån Länsförsäkringars hållbarhetskriterier.

Går vi vidare till Småbolagsfonden så har den en väl diversifierad strategi som spänner över samtliga förekommande sektorer i index. Industri är den största sektorn i index och så även i fonden. Efter att ha inlett året med en tydligt defensiv stans och en övervikt mot lågt värderade bolag, har fonden under maj månad delvis omdisponerats något. Fonden har fortsatt ett betavärde strax under ett och bolagen i portföljen är igenomsnitt något lägre värderade med en högre direktavkastning än jämförelseindex. Den aktiva risken (avvikelserna mot index) är väl spridd över såväl sektorer som enskilda bolag. Övervikter i lågt värderade och konjunkturkänsliga bolag som Electrolux och Dometic blandas med mer defensiva bolag som Getinge och Elekta. Portföljen balanseras dessutom med ett antal innehav av mer tydlig tillväxkaraktär såsom Lagercranz, Addtech och Embracer. Vi har under den senaste tiden minskat exponeringen mot den lokala nybyggnads- och renoveringsmarknaden i takt med stigande finansieringskostnader och en mer pressad konsument.

Konflikten mellan Ryssland och Ukraina har dominerat nyhetsflödet och sentimentet under det första halvåret. Kraftigt stigande energipriser och oro för hur både kriget i sig och de påföljande sanktionerna skall påverka framtiden för de europeiska bolagen och länderna har helt hamnat i fokus. Även om kriget alltjämt fortgår, så har marknaden under maj månad ändå rekylerat upp en del på förhoppningar om att vi kan undvika de allra sämsta utfallen.

På en övergripande nivå så kommer centralbankernas agerande och utvecklingen på räntemarknaden att vara det stora fokusområdet för aktiemarknaden under hela 2022. Inflationsförväntningarna har skjutit i höjden och den amerikanska centralbanken har aviserat både en nedtrappning av obligationsköp och därefter höjda styrräntor. Kriget har påskyndat detta händelseförlopp. Den stora frågan är hur marknaderna kommer att hantera ett scenario där centralbankerna kommer att börja höja styrräntorna.

Aktiemarknaden drivs på lång sikt av stigande vinster och svänger på kortare sikt runt sin fundamentalt försvarbara nivå beroende på investerarnas grad av optimism. Det är uppenbart att investerarna blev lite för optimistiska under 2021, drivet av finans- och penningpolitiska stimulanser. Under inledningen av 2022 har detta delvis svängt tillbaka. Vi kan notera att konsumenterna i åtminstone USA har börjat vackla i sin framtidstro, sannolikt baserat på en sämre real köpkraft till följd av den stigande inflationen. Vi ser detta som ett varningstecken för konjunkturutvecklingen som är värt att hålla under noggrann uppsikt. Detsamma gäller i Europa där specifikt stigande energipriser slår hårt mot konsumenten vid sidan av räntehöjningar och kraftigt ökade kostnader för baslivsmedel.

Hur är fonderna positionerade just nu och vad tror ni om marknadsutvecklingen för resterande del av året?

När vi sammanfattar varför börser fallit hittills i år så ser vi att det är tre huvudanledningar; Ukrainakrisen, risk för högre inflation på sikt och att det under slutet på förra året var en alltför hög värdering för aktier som var svår att motivera givet de vinster bolagen uppvisade. När nu världens börser fallit tillbaka ser vi inte längre värderingen som särskilt oroande givet dagens nivå. 

Vår vy, som återspeglas i hur de fonder vi förvaltar är positionerade, är att vi är neutral inställa till aktier. Detta eftersom värdering är låg men samtidigt finns det flertalet tecken på att konjunkturen är på väg att mattas av vilket på verkar prognosen för bolagens framtida vinster negativt. 

Statsobligationsräntor har stigit i år vilket medfört negativa avkastningar för långa obligationsfonder. Vi har på senaste tiden höjt vår rekommendation från negativt till neutralt för obligationer med lång löptid, då räntan stigit till den nivån att det nu inte är en negativ förväntad avkastning för tillgångsslaget på två års sikt. Vi väljer att ha en viss övervikt i tillväxtmarknadsobligationer i lokal valuta, främst drivet av en attraktiv ränta i förhållande till risken. 

Osäkerheten på kort sikt drivs av hur marknaden förhåller sig till stigande räntor, konsumentens framtidstro samt hur kriget i Ukraina utvecklas. Västvärlden har infört hårda sanktioner mot Ryssland för att skapa ekonomiska påtryckningar som ett svar på den ryska aggressionen. Dessa sanktioner riskerar att ge kortsiktiga negativa effekter på delar av den europiska ekonomin. Främst gäller detta importen av naturgas för energiförsörjning nere på kontinenten. 

Det finns det en hög risk på medellång sikt att konsumtionen och även framtida investeringar minskar på grund av osäkerhet inför framtiden. Minskad konsumtion och investeringar skulle i sin tur kunna leda till att tillväxttakten i ekonomin avtar. Riksbanken och den amerikanska centralbanken har börjat höja sina styrräntor mot bakgrund av att inflationen är för hög. Ett fortsatt ränteuppställ skulle kunna leda till en låg riskaptit för aktier. Vi ser vissa risker för att en mer systematisk högre inflation skulle kunna göra att centralbanker tvingas höja räntan så pass mycket att konjunkturen riskera att försvagas.

Hur är fonderna positionerade just nu och vad tror du om marknadsutvecklingen för resterande del av året?

Fonderna är positionerade för stigande långräntor i Sverige samt brantare kurvor i Sverige och för amerikanska räntepapper. Fonderna har även en övervikt i bostads- och kommunobligationer då dessa är förmånligt värderade relativt statspapper ur ett historiskt perspektiv.

Centralbanker kommer med största sannolikhet att fortsätta att göra penningpolitiken mindre expansiv. Vi förväntar oss fortsatt stigande räntor, inte minst i Sverige där Riksbanken är en av de centralbanker som knappt påbörjat sin resa mot en mindre expansiv politik. Bostadsobligationer och kommunobligationer har troligtvis gått isär tillräckligt mycket i det korta perspektivet, speciellt då vi förväntar oss en positiv riskmiljö över sommaren. Avkastningskurvorna kommer att bli brantare då långa räntor är alldeles för låga i ett scenario där inflationen kommer att vara hög under en längre tid. Detta sker i kombination med att centralbanker slutar köpa obligationer och i vissa fall även sälja obligationer.

Marknaden har i den kortare delen av räntekurvan prisat in flera höjningar, men samtidigt finns ett antagande om att inflationsproblematiken försvinner redan inom 15–18 månader, vilket vi bedömer som orealistiskt. Analysen pekar även mot att många aktörer blivit ”tagna på sängen” av stigande räntor och att de fortfarande inte anpassat sina portföljer. Detta är speciellt oroande då marknadens funktionssätt kraftigt försämrats. Även om det finns risk för att konjunkturen viker längre fram pekar historien på att det tar ett tag innan räntehöjningar biter på den reala ekonomin. Detta gör det enklare för räntor att fortsätta stiga.

Hur är fonderna positionerade just nu och vad tror du om marknadsutvecklingen för resterande del av året?

Det helt dominerande temat på räntemarknaden just nu är inflationen och hur centralbanker styr allt sitt fokus mot att hantera den stigande inflationen. Efter att Ryssland attackerade Ukraina i slutet av februari handlade kreditspreadar isär och sentimentet upplevs fortsatt som relativt svagt, men nu mer på grund av oro över hur mycket centralbanker kommer att strama åt de finansiella villkoren än på grund av den geopolitiska oron relaterat till kriget. Generellt har alla typer av krediter, även kommun- och bostadsobligationer, handlat surt. Säkerställda bostadsobligationer är isär 20–25 baspunkter mot swapräntor och företagsobligationer är isär allt mellan 50–150 baspunkter, där fastighetsrelaterade obligationer uppvisat sämst resultat.

Då fastigheter är en övervikt i Företagsobligation Vision har fondens utveckling varit påtagligt negativ efter Rysslands intåg i Ukraina. Även Kort Räntefond har påverkats negativt då även AAA-säkerställda bostadsobligationer haft en tuff period. Högre räntor generellt har även det påverkat avkastningen negativt i fonderna. I Kort Räntefond är andelen fastförräntade obligationer knappt 20 procent och priset på dessa har påverkats negativt av ränteuppgången. Kort räntefond har mer ränterisk än sitt jämförelseindex.

Vad gäller framtiden så har centralbankerna ingen tacksam uppgift just nu. Inflationen är i mångt och mycket utbudsdriven, först på grund av två tunga covidvågor (Delta och Omikron), men framför allt på grund av effekter av kriget i Ukraina. Ovanpå det så har vi på grund av pandemin fått nya nedstängningar i Kina. Centralbanker måste därmed kyla av efterfrågan (högre arbetslöshet) för att komma mer i balans med det försämrade utbudet av varor. Vi får idag mycket negativa signaler från konsumentledet, vilket inte så konstigt med tanke på både generellt stigande priser och ovanpå det högre räntekostnader. Mot denna bakgrund tror jag att Riksbanken kommer att få det mycket svårt att kunna leverera de tio höjningar som idag prisas in i marknaden och som också kommuniceras som ett fullt möjligt scenario av vissa i Riksbanksdirektionen. Vi är idag också en mycket skuldsatt ekonomi, så varje räntehöjning kommer att ha stor negativ effekt på efterfrågan. Mot denna bakgrund ser korta fastförräntade obligationer fortsatt billiga ut, både i form av underliggande ränta (swapränta), men även kreditpåslaget ser attraktivt ut. I övrigt intas en försiktig inställning till många långa emissioner, tills dess att vi fått en bättre känsla för hur långt centralbankerna är redo att gå med räntehöjningar och även i form av minskad balansräkning för att bekämpa de höga inflationssiffrorna.

Hur är fonderna positionerade just nu och vad tror du om marknadsutvecklingen för resterande del av året?

Fondernas placeringsstrategi är fortsatt att investera i kvalitetsbolag med bevisad historisk lönsam tillväxt. Det är tillväxt i kassaflöden och substansvärde som över tid driver aktiekurser. Aktiva bolag som ökar sitt substansvärde och vinst mer än genomsnittet över tid är fortsatt vinnare. Exempel på stabila bolag med stark tillväxt i fonderna är SBB och Aedifica verksamma inom samhällsfastigheter, Genova, Trianon och Klarabo verksamma inom hyresbostadssegmentet och Sagax, Catena, Stendörren samt CTP inom lager/logistik/lättindustri segmentet. Stora innehav i fonden med historiskt stark tillväxt verksamma inom flera olika delsegment är även Balder samt Nyfosa.

Under inledningen av 2022 har centralbankernas åtstramande penningpolitik med påbörjade och kommande räntehöjningar samt reversering av stödköp skapat ett negativt sentiment runt risktillgångar. Detta gäller aktier generellt men fastighetsaktier har drabbats extra hårt. Rysslands invasion av Ukraina och de kraftigt ökade geopolitiska spänningarna har naturligtvis minskat riskviljan hos investerare ytterligare med breda nedgångar på aktiemarknaden. Även ytterligare störningar av produktion och logistikkedjor i samband med omfattande nedslängningar i Kina mot bakgrund av nya Covidutbrott. Centralbankerna med Federal Reserve i spetsen signalerar nu för en snabbare takt av räntehöjningar samt minskad balansräkning än vad marknaden tidigare på året befarade.

Även Europeiska Centralbanken samt Riksbanken kommer att agera i en snabbare takt än vad de tidigare signalerat. Inflationen kommer att vara fortsatt hög och kommer att stiga än mer i närtid samtidigt som räntorna lär fortsätta trenda uppåt. För fastighetsbolagen, där en stor andel av deras balansräkningar består av lånat kapital, har de stigande räntorna samt även stigande kreditspreadar tyngt sentimentet ytterligare. Och trots att det inte kommer att synas i närtid i bolagens resultaträkningar mot bakgrund av längden på bolagens räntedurationer i låneportföljerna så prisar aktiemarknaden in detta mer stressade scenario redan nu.

Materialbrist samt kraftigt stigande inflation även inom bygg och projektutveckling har satt kraftig press på de mer projektintensiva bolagen samt även mer renodlade byggare. Vi har en fortsatt stark konjunktur men där konsumenternas köpkraft blir kraftigt påverkad och detta kommer sannolikt att påverka konsumenternas konsumtionsutrymme framåt vilket i förlängningen bidrar till att bromsa in tillväxten i ekonomin kraftigt och vi rör oss nu allt närmre en recession. Centralbankerna har signalerat tydligt att deras främsta mål är att bekämpa inflationen, men frågan är hur länge till de behöver höja styrräntorna innan det slår för hårt på den ekonomiska aktiviteten i samhället.

För att avsluta med något positivt så var fastighetsbolagens rapporter för första kvartalet starka med värdeuppskrivningar och stigande kassaflöden. Överlag ser man även stark efterfrågan på lokaler vilket tydligt syntes i bolagens starka nettouthyrningssiffror även under inledningen på året. Indikationen från flera bolag är att efterfrågan på lokaler är fortsatt stark, även in i det andra kvartalet. I takt med stigande fastighetsvärden och ökade vinster i kombination med fallande aktiekurser handlas nu många bolag till ur ett historiskt perspektiv väldigt attraktiva värderingsnivåer.

Hur är fonden positionerad just nu och vad tror du om marknadsutvecklingen för resterande del av året?

Efter att ha minskat exponeringen mot flera namn inom kvalitets-/tillväxtsegmentet under andra halvan av förra året, har vi återigen ökat exponeringen i bolag där värderingarna nu har blivit attraktiva. Detta gäller framför allt inom sjukvårds-, IT-, material- och industrisektorn. Vi har samtidigt minskat exponeringen inom finanssektorn samt inom mer cykliska bolag. Planen framåt är att försöka dra fördel av den ökade marknadsvolatiliteten och utmaningen inför resterande del av året blir att välja ut rätt företag som kan dra nytta av den marknadsmiljö vi befinner oss i just nu. Vi fokuserar på ett övergripande plan på att hitta europeiska företag som drar nytta av mer långsiktiga megatrender såsom energiomställningen, ny hälsoteknik, digitaliseringen och automatiseringen av ekonomin.  

Vår vy för resterande delen av året är att det antagligen kommer att bjudas på en fortsatt hög volatilitet, där tajming och disciplin i de aktieval man gör kommer att spela extra stor roll. Centralbankerna kommer att fortsätta att brottas med inflationen. Den normalisering vi sett i amerikanska och tyska långräntor har gett stöd till värdeaktier relativt kvalitets/tillväxtaktier. Vi bedömer dock att vi har kommit relativt långt i den här normaliseringsprocessen. Med tanke på att makromiljön nu ser betydligt mindre optimistisk ut än tidigare så är vår prognos att vi har börjat närma oss kulmen av perioden av mer ”högaktig” penningpolitik. Detta skulle i så fall även kunna innebära att vi även är i slutfasen av rotationen från kvalitets-/tillväxtaktier in i värdeaktier.

Hur är fonden positionerad just nu och vad tror du om marknadsutvecklingen för resterande del av året?

Våra sektoranalytiker fortsätter att noggrant följa sina respektive investeringsunivers. Mot bakgrund av högre råvarupriser har vi minskat exponeringen mot elfordon och batteritillverkning och i stället har vi lagt till en viss exponering mot gödsel-, stål- och gruvföretag som gynnas av ett minskat utbud och högre råvarupriser. Vi har även på senare tid minskat exponeringen mot e-handelsföretag då vi ser en ökad konkurrens och även vissa regulatoriska risker. Vi har fortsatt att addera högkvalitativa aktier inom tekniksektorn som är lönsamma och numera attraktivt värderade. Vi fortsätter även att vara överviktade i kinesiska återförsäljare av sportkläder och även kosmetikabolag. Vi har slutligen fortsatt att öka vår exponering mot banker som har sin verksamhet i marknader med stark cyklisk återhämtning såsom Thailand, Brasilien och Indonesien medan vi har dragit ner på exponeringen mot kinesiska banker på grund av försvagade makroförhållanden.

Blickar vi framåt så kan vi börja med att konstatera att det är flera makroekonomiska trender som samspelar just nu, som till viss del orsakat ett tuffare klimat för många bolag. Vi ser att marknaden just påverkas mycket av sentiment och där mer långsiktiga fundamenta förbises. Den senaste marknadskorrigeringen har inneburit att vi har kunnat addera en hel del bolag till mer attraktiva värderingar. Vi strävar som alltid efter att se igenom det kortsiktiga ”bruset” och fokusera på att hitta bra bolag på medellång och lång sikt. Vi fortsätter att tro att tillväxtmarknadsaktier är en god investering på längre sikt mot bakgrund av attraktiv demografi, en ökad medelklass, attraktiva värderingar och fortsatta möjligheter till produktionsdriven tillväxt.

Hur är fonden positionerad just nu och vad tror du om marknadsutvecklingen för resterande del av året?

Just nu är våra största överviktspositioner mot IT och finans. Ser vi till vår IT-exponering så har vi som alltid en ambition att vara väldiversifierade och inkluderar därför företag i hela värdekedjan och som erbjuder en exponering mot en mängd olika strukturella drivkrafter såsom digitalisering och mer effektiva halvledare.

Ser vi till finanssektorn så är vi underviktade mot europeiska banker, mot bakgrund av en ökad sannolikhet för recession. Vi föredrar i stället amerikanska finansbolag som är mer isolerade från konflikten i Ukraina och som kan dra nytta av de förväntade räntehöjningarna där. Vi är samtidigt underviktade mot fastighetssektorn eftersom det är en sektor som är mycket känslig för stigande räntor. Vi försöker även dra nytta av stigande råvarupriser, exempelvis genom innehavet Norsk Hydro som gynnas av stigande aluminiumpriser. Energisektorn förblir den största undervikten, som en följd av ESG-policyn som fonden baseras på. Vi är även underviktade kraftförsörjningssektorn.

Vi kan konstatera att marknadsdynamiken håller på att förändras på så sätt att marknaderna under det senaste decenniet har drivits på av de stora teknikbolagen. Den extrema tillväxttakt som dessa bolag tidigare har upplevt är därmed hotad och flertalet bolag har börjat fundera på hur de kan sänka sina kostnader eftersom de nu kämpar för att motivera sina värderingar. Vi ser att många investerare har blivit betydligt mer värderingsfokuserade och i takt med att inflationstalen och räntorna fortsätter upp så ser vi att preferensen för värdeaktier snarare än tillväxtaktier fortsätter.

När vi blickar framåt bedömer vi att den makrodrivna marknaden troligtvis kommer att fortsätta. Men med det sagt så tror vi att även andra faktorer kommer att vara i fokus framöver såsom att försöka hitta bolag med starka affärsmodeller och stor konkurrenskraft. När det kommer till enskilda event som kan komma att ha påverkan på marknaden så kommer det amerikanska mellanårsvalet att vara i fokus under hösten. En annan händelse av betydelse är kommande lagstiftning inom EU, Digital Markets Act, som syftar till att främja konkurrensen genom att låta nya aktörer utmana och därmed förhindra att stora företag utnyttjar sin monopolställning. På EU-nivå fortsätter man även att fokusera på energisäkerhet, ett område som har blivit ännu mer aktuellt i samband med Rysslands invasion i Ukraina. Fler projekt för förnyelsebar energi kommer att behöva göras för att minska beroende av rysk olja och gas.

Hur är fonden positionerad just nu och vad tror du om marknadsutvecklingen för resterande del av året?

Vi är fortsatt konstruktiva när det kommer till de långsiktiga utsikterna för asiatiska aktier. Asien som region har starkare fundamenta än någon annan region, och mot bakgrund av den senaste tidens svara utveckling på marknaden så är värderingarna attraktiva för en mängd olika företag i hela regionen. Vi tror dock att marknadsvolatiliteten kommer att fortsätta att vara hög i det korta perspektivet som en konsekvens av stigande räntor, rädsla för nya Covid-utbrott, ökad regulatorisk tillsyn i Kina och så vidare.

På lite längre sikt är vi fortsatt fokuserade på att hitta högkvalitativa bolag till rimliga värderingar som har potential att överträffa den bredare marknaden och som alltid har vi stor tilltro till de möjligheter som kommer av vår bottom-up strategi. För närvarande är vi extra optimistiska till Indien eftersom de makroekonomiska utsikterna för landet bedöms som gynnsamma. Exempelvis har landet genomgått en mängs reformer på arbetsmarknaden och det har även skett en privatiseringstrend vad gäller företag inom den offentliga sektorn. När det gäller Kina så har ovan nämnda problematik med ökad reglering av olika branscher i kombination med en mycket strikt policy gällande Covid drivit på nedgången på marknaden. Vi har dock nyttjat situationen till att öka på vår exponering mot högkvalitativa namn på den kinesiska marknaden som nu handlas till mer attraktiva värderingar.